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通膨與成長–當前者讓你無法成眠時請轉而專注後者

一月 1 , 2022  

成長是股票表現卓越的關鍵

 

歷史上,無論通膨或通縮,影響股市表現的更大因素是成長。 這意味著,除了滯脹 (高通膨、負成長) 以外,股票在經濟和獲利成長強勁的情況下會有卓越的表現。

 

我們預期已開發市場 (Developed Market,DM) 經濟成長仍會在長期趨勢線之上。 獲利成長雖然會回歸至較可持續的步伐,但仍屬強勁的水平。 因此在今日的通膨辯論中,我看好股優於債及現金。

 

當下股市的漲跌集中於對成長和通膨的展望。 成長大致不成問題,至少在美國和歐洲 (儘管一些高頻經濟指標有些回落),2022年的成長仍會高於長期趨勢 — 這是基於最近的PMI和季盈餘數字。

 

但對通膨的比較看法則比較兩極。 在美國,通膨的預期自九月底來就不斷上升; 專家們一致的預測也迅速往上跳升 — 估計2021年的CPI會達4.3%; 2022年達3.3%。

 

對市場而言,通膨水平和對應的政策是關鍵。 除非對長期通膨的展望急遽升高,否則通常高於2%的通膨率不會對風險性資產 (如股票的表現) 有所遏制。 在我們看來,Fed於21’年內開始減少購債以及22’年開始升息一事市場應該早已預期而已有所反應 (消化)。

 

當然,如果央行過度反應,改採緊縮 (而非逐漸縮減流動性) 貨幣供給,則我們 (對2022年及以後) 的高於長期趨勢成長觀點就會遭受質疑。 但目前看來,Fed和ECB仍關注成長和就業,這個風險並不大。

 

對新興市場 (EM),我們關注的因子包括疫苗施打率、相當對於DM的經濟成長率趨緩、美元弱勢和中國的政策放鬆。 雖然對某些EM的經濟體上述的因子有所改進,但整體而言,對EM的股市我們並不那麼看好 — 至少不認為會比DM表現得好。

 

中國的政策則仍然很要緊。 好的方面,政策開始轉而融通一些特定行業; 政府官員宣稱有信心可以控制房市之墜於不亂 — 採取部分地區性房地產政策微調和按揭貸款放鬆。 當然我們不認為政府會大舉回歸往日大規模的刺激,但透過有針對性的財政刺激和微調的貨幣寬鬆,還是有能力可以穩住成長。 如果恆大集團的債務問題得以取得進展,中國股市的前景將有相當程度的改觀。

 

但我們仍繼續看好亞洲高收益債 — 儘管中國股市可以等待一些更正面的成長觸媒,投資者可以在亞債的低違約率 (低於市場預期的) 中找到信心。

 

利率上升對債券是個風險?

 

成長和通膨上升的前景對美國政府公債 (U.S. Treasury) 是個風險 (殖利率跳升),對於投資級公司債 (的價格) 也會帶來壓力。 但以美元計價的EM政府公債卻是相對較好的投資 — 它們提供較高的收益和溢價 (yield premium),足以補償利率上升的衝擊。

 

我們也相對的比較不擔心美國 / 歐洲的高收益債,蓋因這兩者對債信變動 (credit change) 比較敏感,對公債殖利率上升的反應反而較為不彰。

 

 

 

鄭清和,12-18-21’

 

*譯自Bloomberg Inflation Woes Keeping You Awake? Shift Your Focus to Growth